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这是一家在细分领域技术层面，可以跟国际巨头美敦力等对垒的公司。
值得一提的是，西山科技也是继绿通科技、日联科技、索辰科技、安杰思后，2023年内的第五家发行价超百元的企业。
西山科技的投资价值到底如何？我们不妨一起来探析。
01
突破卡脖子垄断，国产替代空间巨大
西山科技是国内手术动力装置领域领军企业之一。
手术动力装置通常指由网电源或电池为手术刀具（如钻、铣、锯、磨、刨等）提供所需机械动力，在外科、骨科等手术中对生物体骨组织的切除处理（如：钻孔、铣削、锯切、磨削等）以及在外科、骨科或耳鼻喉科、整容等手术中对生物体骨组织和软组织的刨削、切除处理的手术设备。
手术动力装置的核心部件在于微电机，其性能直接关系到病患的生命。
目前，西山科技所有系列、型号的手术动力装置专用微电机均实现了自研自产，摆脱了“卡脖子”和断供风险。零件方面，公司实现了齿轮、锯片、磨钻头、光学卡口等原材料的自制，取代了进口零件在公司产品中的配套使用，降低了生产成本。
2020-2022年，西山科技实现营业收入分别为1.27亿、2.09亿和2.62亿元，复合增长率达43.40%；归母净利润分别为1419万元、6142.94万元和7535.16万元，是国内当之无愧的细分领域龙头。
在产品性能方面，西山科技整机产品总体性能参数和技术水平与进口性能较为接近，部分性能甚至优于进口产品。在乳腺外科领域，公司打破了国外企业的技术垄断，成为国内首家自主研发和生产真空辅助微创乳房旋切式活检装置的本土厂商。
（乳腺外科产品性能对比 图源：公司招股书）
除了比较产品性能外，西山科技打破垄断的能力，在国内入院和中标情况就可以得到验证。
在终端入院方面，结合复旦大学医院管理研究所发布的《中国医院及专科声誉排行榜》（2020 年），公司手术动力装置产品已进 入其综合排名全国前50名医院中的39家，占比为78%，体现了公司在手术动力装置领域的领先地位和良好口碑。
2019-2021年，西山科技在国内传统科室的手术动力装置中标数量位居第二名，中标数量占比为16.6%，仅次于巨头美敦力，处于较强的领导地位。
02
耗材大放量成为未来看点
西山科技的商业模式是典型的“剃须刀+刀头”模式，可以从近几年细分产品营收趋势看到，整机的营收规模较为稳定（公司整机使用寿命较长，一般为5年），一次性耗材爆发式增长则带动了公司营收和利润端的双击（耗材收入的复合增长率为75.91%）。
行业的发展、市场认知的提升，使得手术动力装置一次性耗材行业快速增长。相比于重复性耗材，一次性耗材更有利于降低患者的交叉感染风险、医生的手术风险和医院的保养负担，临床治疗的接受程度越来越高。另外，多地政府部门已逐步将各类手术动力装置的一次性耗材纳入到医疗服务收费价格项目中，从而推动公司一次性耗材产品增量显著。
从西山科技的一次性耗材细分品种看，由于公司乳房病灶旋切式活检系统整机2020年获批，对应的乳房旋切活检针成为耗材收入的主要来源，收入从2019年1328.05万元提升至2022年的8408.6万元，年复合增速高达151.63%。
最新数据显示，全国女性乳腺癌每年新发病例约27.89万例，占女性恶性肿瘤发病16.51%，位居女性恶性肿瘤发病首位，已成为严重威胁我国女性健康的恶性肿瘤之一。
据了解，就手术切除而言，乳腺病症的传统手术方式是开刀，该种方式存在患者创伤面大、出血多、术后康复慢、术后内部乳腺组织结节和表面留下瘢痕影响美观等缺陷。若使用乳腺一次性使用无菌活检针，将旋切功能与活检取样合二为一，不仅切口小，手术效率高，患者更无需经受两次手术的痛苦。
在西山科技产品推出前，无菌活检针进口单个耗材3000元-5000元不等，国内市场主要由美国丹纳赫、BD（巴德）等三家外资企业垄断，占95%的市场份额，西山科技产品价格将有望便宜1-3成。
我国每年需用乳腺活检和旋切系统进行活检或手术治疗的患者约30万例，按照平均每例手术5000元的耗材及设备使用费计算。该类产品的市场销售额约15亿元/年。
如果从西山科技2022年的旋切活检针收入来看，公司产品国内市占率仅有5.6%，有很大的国产替代空间，未来有望继续大幅放量。
03
高市盈率发行和公司未来的成长性
西山科技硬核的研发创新能力，也带动了投资机构的热情。
西山科技IPO发行价135.8元，对应公司2022年扣非前后孰低的摊薄后市盈率为109.28倍，高价发行也未能磨灭投资者的热情。
公司原本IPO募集资金总额约为6.61亿元，但最终发行股数为1325.04万股，募集资本总额17.99亿，超募了11亿，扣除发行费用后预计募集资金净额为16.32亿元。
公司募集资金用于核心项目为手术动力产业化，旨在扩大公司主营业务的产能和丰富产品的种类&性能。
项目建成后，公司将实现年产各类手术动力装置整机约953台、手术动力装置耗材138.86万件、手术动力装置配件1.27万件。
2020-2022年，西山科技的手术动力装置整机和耗材的产能利用率、产销率都处于一个较高水平，未来募投项目落成可有效突破当前产能瓶颈，尤其是在耗材层面。
高估值未来或许能被西山科技的快速成长消化，但需要进一步的跟踪审视。
2023年一季度，公司预计实现营业收入为0.63-0.73亿元，同比增长43.47%-66.24%；扣非归母净利润为1630-2080万元，同比增长46.82%-87.35%，呈现出高速增长的态势。
从西山科技2022年分季度利润分析，下半年占公司全年营收比重较大，一季度作为淡季能够实现如此快速增长，或许奠定了全年业绩的爆发。
另外，西山科技有大量项目处于在研阶段，包括内窥镜、超声刀、高端手术设备等，有望进一步提升公司天花板，提供新的业绩增量。
结语：由于发行估值较高，西山科技上市后大概率市值一步到位，不过立足长远，仍然可以期待公司的价值兑现。
