近日，国家药品监督管理局批准上海微创电生理医疗科技股份有限公司（以下简称“微创电生理”）一次性使用压力监测心脏脉冲电场消融导管注册申请。

这一高端耗材的获批，既是微创系 2025 年创新成果的重要落地，折射出集团聚焦核心赛道的发展势能，也让即将到期的对赌协议再度成为市场关注焦点。

体系核心引擎：微创电生理的战略价值

作为微创集团心血管高端器械领域的“国产替代先锋”，微创电生理承担着技术突破与业绩增长的双重使命，与骨科、手术机器人等板块形成协同。

2024 年，公司营收 4.13 亿元，同比增长 25.51%；净利润 5207 万元，同比暴增 815.36%，扣非净利润首次转正，更于 2025 年 3 月成功摘除科创板 “U” 标识，成为集团增速最快的核心子公司之一。

技术壁垒与全球化能力构筑其核心竞争力。作为全球少数兼具三维电生理设备与耗材完整解决方案的厂商，以Columbus三维心脏电生理标测系统为例，在进入集采后，2024年上半年全球三维手术量累计突破7万例，市场份额迅速飙升至45%。

依托集团覆盖 100 多个国家的 “全球通商业化平台”，根据年报显示，2024年微创电生理海外业务收入1.12亿元，同比增长62.94%，产品已在 30 余个国家实现商业化，形成与集团战略深度共振的 “技术突破 - 国内放量 - 全球输出” 路径。

微创系全景：财务优化与战略聚焦

单个子公司的爆发，离不开集团层面的结构调整。2024 年，微创医疗营收 10.31 亿美元，同比增长 9.6%；净亏损 2.68 亿美元，较上年收窄 59%，

EBITDA 首次转正至 6040 万美元，盈利质量显著提升。

财务改善源于“止血” 与 “造血” 双重发力。

成本端，一句话总结为“砍研发、裁人员、撤业务”。2024年，微创医疗研发费用占比从上年的34.1%降至21.0%，2025年上半年研发费用率进一步降至13.2%。业务方面，公司宣布将出售外科、泌尿、眼科三大非核心板块，引入不少于5亿美元战略投资。

资产端，可以总结为“卖房、卖地、卖股份”。出售物业、转让子公司股权等动作累计回笼资金超 5 亿元，资产负债率控制在 70%，并计划 1-3 年内降至 50%。

子公司矩阵协同效应凸显：2024年微创脑科学持续盈利，心通医疗、微创机器人亏损大幅收窄，心脉医疗则以 12.06 亿元营收、4.98 亿元净利润提供稳定基本盘。

2025 年上半年，集团出海收入 6000 万美元，同比激增 57.3%，多板块协同出海格局成型。战略上，集团剥离非核心业务，聚焦心血管介入、手术机器人、骨科三大领域，引入国资形成稳健治理结构，2025 年至今已获 20 项三类器械注册证，40 款产品进入创新通道，该指标连续十年行业第一。

对赌协议：挑战与“借壳突围” 尝试

就在增长态势显现之际，对赌协议成为集团最大挑战。

2021 年，微创医疗与高瓴资本等约定两大条款：一是业绩承诺，2024 年亏损不超 2.75 亿美元，2025 年底需收窄至 5500 万美元内，2026 年实现盈利；二是赎回条款，若子公司微创心律（CRM）未在 2025 年 7 月 17 日前合格上市或上市时市值不足 15 亿美元且募资额低于1.5亿美元，其2.27亿美元优先股将触发强制赎回条款，导致公司负债直接增加约3.1亿美元（含利息）。

目前协议履行压力显著：CRM 上市 deadline 已过且无明确计划，触发回购将加剧资金紧张；2024 年亏损 2.68 亿美元虽未超标，但 2025 年需将亏损压至 1 亿美元内，下半年压力巨大。

对此，集团启动系列应对：一方面通过资产出售、成本精简储备流动性，引入 6 亿美元银团贷款展期旧债；更关键的是推出 “借壳方案”，拟将 CRM 注入子公司心通医疗实现间接上市，但港交所审核周期可能长达 9-12 个月，叠加跨境合规等难点，能否如期落地仍存不确定性。

这场“短期止血” 与 “长期造血” 的平衡术，不仅决定对赌协议结局，更将定义微创系在国产医疗器械崛起中的历史地位。